文｜敖翀 拜俊飛 商力 劉宇飛
(資料圖片僅供參考)
陳劍凡 張銘赫
2025年上半年，金屬板塊盈利增速進一步抬升，板塊保持強勢運行。細分板塊中，稀土和鎢、鎳鈷錫銻和銅表現(xiàn)優(yōu)異。金屬板塊分紅和基金持倉也處于上升態(tài)勢。板塊持續(xù)上漲帶動估值水平升至2022年以來高位，但距離2021年高點仍有空間，細分品種鋁、鋰、鎳鈷錫銻低估值優(yōu)勢突出。展望后市，我們看好金價在降息開啟后再創(chuàng)新高，銅價有望受益于強勁的基本面繼續(xù)上行。供應擾動催化電池金屬的底部機遇，稀土和鎢的戰(zhàn)略價值依然突出，鋁板塊的盈利和估值有望共振向上。此外建議關注與固態(tài)電池和AI服務器相關的材料標的。
▍行情回顧：金屬行情全面上漲，稀土和鎢等稀有金屬表現(xiàn)突出。
2025年初至今，中信有色金屬指數(shù)下跌52.5%，跑贏滬深300指數(shù)34.8ppts；二季度至今（截至8月29日，下同）中信有色金屬指數(shù)上漲35.8%，跑贏滬深300指數(shù)20.1ppts，2025年初至今金屬板塊漲跌幅排名全行業(yè)第2位。細分板塊方面，稀土磁材、鎢和鎳鈷錫銻指數(shù)表現(xiàn)最佳，2025年初至今上漲123%、91%、67%，銅和黃金分別上漲53%、43%，鋁和鋰板塊漲幅靠后，分別為31%、22%。
▍業(yè)績與估值分析：金屬行業(yè)盈利增速抬升，鋁、鋰和鎳鈷錫銻板塊估值較低。
2025年上半年有色金屬行業(yè)整體營收同比增長6.7%，歸母凈利潤同比增長37.5%；25Q2板塊整體營收和歸母凈利潤同比增長5.6%/18.9%，環(huán)比+16.3%/14.5%，增速較2024年同期均大幅上行。細分板塊方面，稀土及磁材、黃金和銅板塊表現(xiàn)最為突出，25H1歸母凈利潤分別同比增長624.1%/58.8%/40.2%，鋁板塊增速偏低為1.5%，鋰板塊則同比下跌87.6%。25Q2環(huán)比數(shù)據(jù)方面，黃金、鎳鈷錫銻和鎢環(huán)比增長49.1%/45.2%/43.8%，表現(xiàn)出色，鉛鋅和鋁相對偏弱，為-15.7%/6.1%。截至2025年8月29日，有色金屬板塊市盈率（TTM）為21.2倍，市凈率為2.8倍，達到2022年以來高位，但距離2021年高點仍有空間。細分板塊中鋁、銅、鎳鈷錫銻PE估值較低，2025年預測PE僅為11/15/18倍；鋰和鋁板塊PB估值較低，當前僅為1.8/1.9倍。
▍持倉與分紅分析：基金持續(xù)增倉工業(yè)金屬，行業(yè)中期分紅改善顯著。
截至2025年二季度末，有色金屬行業(yè)基金持倉市值為1270億元，持倉規(guī)模在全市場30個行業(yè)中排名第9位；持倉市值占基金股票投資市值的比重為1.8%，較2024年底基本持平，總體處于高位。分板塊看，工業(yè)金屬/貴金屬/稀有金屬板塊持倉比重分別為2.3%/0.8%/0.9%，工業(yè)金屬和貴金屬繼續(xù)呈現(xiàn)增配趨勢和高配狀態(tài)。個股方面，銅和黃金相關個股增倉明顯，鋁則表現(xiàn)為集中減倉。2025年上半年，金屬行業(yè)總體分紅比例達到15.0%，同比提升5.6ppts；較全部A股整體分紅比例的差距由9.5ppts收縮至5.4ppts。2025年上半年，工業(yè)金屬、貴金屬、稀有金屬板分紅比例分別達到16.9%、8.4%和9.8%。
▍金屬行業(yè)行情展望：板塊全面走強行情有望延續(xù)。
展望后市，我們看好金價在降息開啟后再創(chuàng)新高，價格或沖擊4000美元/盎司；銅價有望受益于強勁的基本面沖擊10500美元/噸，且板塊估值抬升趨勢明確。供應擾動催化疊加板塊高切低趨勢下，電池金屬底部機遇值得重視。此外，稀土和鎢的戰(zhàn)略價值依然突出，鋁板塊的盈利和估值有望共振向上。金屬材料板塊，我們預計固態(tài)電池和AI服務器等主題將延續(xù)高景氣度，相關材料如固態(tài)電解質、銅箔等或將受益。
▍風險因素：
金屬價格大幅下跌的風險；國內經(jīng)濟復蘇程度不及預期的風險；海外經(jīng)濟衰退的風險；美聯(lián)儲降息程度不及預期的風險；上游供給增長速度超預期風險；企業(yè)海外資產(chǎn)的經(jīng)營風險；企業(yè)新增產(chǎn)能建設進度不及預期的風險；行業(yè)政策超預期變化所帶來的風險；安監(jiān)、環(huán)保形勢嚴峻程度超預期的風險。
▍投資策略：
2025年上半年，金屬板塊盈利增速進一步抬升，板塊保持強勢運行。細分板塊中，稀土和鎢、鎳鈷錫銻和銅表現(xiàn)優(yōu)異。金屬板塊分紅和基金持倉也處于上升態(tài)勢。板塊持續(xù)上漲帶動估值水平升至2022年以來高位，但距離2021年高點仍有空間，細分品種鋁、鋰、鎳鈷錫銻低估值優(yōu)勢突出。展望后市，我們看好金價在降息開啟后再創(chuàng)新高，銅價有望受益于強勁的基本面繼續(xù)上行。供應擾動催化電池金屬的底部機遇，稀土和鎢的戰(zhàn)略價值依然突出，鋁板塊的盈利和估值有望共振向上。此外建議關注與固態(tài)電池和AI服務器相關的材料標的。
本文節(jié)選自中信證券研究部已于2025年9月12日發(fā)布的《金屬行業(yè)2025年中報總結—盈利增速抬升，板塊有望延續(xù)強勢運行》報告，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見報告。若因對報告的摘編而產(chǎn)生歧義，應以報告發(fā)布當日的完整內容為準。
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